LHV Pensionifond S

2025. aasta neli esimest kuud on olnud väärtpaberiturgudel heitlikud. Kui jaanuaris tõusid aktsiaturud ootuses, et Donald Trumpi teine valitsus alandab makse, vähendab nõudeid ja on igati ärisõbralik, siis pärast presidendi ametisse vannutamist on illusioonid mõnevõrra purunenud.

Aprilli alguses korraldas president Trump kogu maailmale šokeeriva etenduse. Ta nimetas 3. aprilli vabastamispäevaks (ingl liberation day) ning andis oma kõnes teada, et kõik riigid, kes tahavad oma kaupu Ameerikas müüa, peavad maksma vähemalt 10% tollimaksu. Kui aga mõni riik müüb USA-sse rohkem, kui ta ise sealt ostab, siis kehtestatakse talle kõrgem tollimaks. Maksumäär hakkab sõltuma USA ja antud riigi väliskaubanduse puudujäägi suurusest.

President Trump teatas, et tollimaksude abil loodetakse täita riigieelarvet ning kui eelarvedefitsiit on saadud kontrolli alla, siis alandatakse ka tulumaksu või isegi kaotatakse see. Ettevõtetel, kes ei taha tollimaksu maksta, soovitas ta rajada tehased USA-sse ja toota seal. Mis saaks olla veel parem, kui investeerida USA-sse ja hiljem maksta teenitud kasumilt madalat tulumaksu?

Erinevatel aegadel on Donald Trump õigustanud tollimakse kui suurepärast vahendit teiste riikidega peetavatel läbirääkimistel oma tahtmise saavutamiseks. USA peab Hiina Rahvavabariiki oma suurimaks konkurendiks rahvusvahelisel areenil ning on juba mõnda aega kasutanud nii tollimakse kui ka muid väliskaubanduspiiranguid, et Hiina arengut pidurdada ja oma positsiooni kaitsta.

Nii president Trump kui ka paljud ameeriklased paistavad uskuvat, et neil on iseenesest mõistetav õigus teha ükskõik mida, et säilitada maailmas oma majanduslik ja sõjaline liidrikoht. President Trump on näidanud nii oma sõnade kui ka tegudega, et ta usub tugevama õigusesse kehtestada ja muuta reegleid nii, nagu talle sobib.

Investeerimisotsuseid teevad eraettevõtted, mitte riigipead

USA on vaieldamatult maailma võimsaim majandus ning suurim ja kõige atraktiivsem turg. Sealne valitsus usub, et jõupositsioonilt oma partneritega asju ajades on võimalik saavutada oma tahtmine. Probleem on aga selles, et investeerimisotsuseid ei tee mitte valitsused, vaid eraettevõtted ja erainvestorid.

Eks aeg näitab, kui palju õnnestub Ameerika Ühendriikidel uusi investeeringuid riiki meelitada. Tarneahelate ümberkorraldamine ja tehaste rajamine võtab aega, aga finantsinvesteeringuid saab väga kiiresti ümber suunata.

Aprillikuu lõpuks võis tõdeda, et president Trumpi „vabastamispäeva“ kõne ei veennud finantsinvestoreid sugugi Ameerikasse investeerima. Nii USA aktsiad kui ka võlakirjaturud sattusid selle tagajärjel hoopis tugeva müügisurve alla. Milleks investeerida riiki (ja hoida seal oma vara), mille president ja tema valitsuse ministrid räägivad ja käituvad nagu impulsiivsed maffiapealikud?

Paljusid investoreid ajab Trumpi ja tema meeskonna käitumine segadusse. Üks parempoolne poliitiline analüütik püüdis Trumpi stiili kaitsta, võrreldes seda Ameerika (PRO) maadlusega (palju näovärvi ja kirevaid kostüüme), mille tuline fänn president Trump on. See analüütik selgitas, et Ameerika maadlus võib tunduda esialgu samuti emotsionaalne ja kaootiline, kuid tegelikult on see täpselt orkestreeritud näitemäng. Aeg on näidanud, et president Trumpi on ohtlik alahinnata. Ta on öelnud, et tollimaksud (ingl tariffs) on tema jaoks kõige ilusam ingliskeelne sõna. Ma arvan, et seda väidet tasub võtta tõsiselt.

President Trump on juba alates kaheksakümnendatest – enne suurde poliitikasse sukeldumist – olnud tuline tollimaksude pooldaja ja vabakaubanduse vastane. Tasub kuulata ja vaadata nii tema kunagiste intervjuude katkendeid kui ka intervjuud USA majandusministri Howard Lutnickuga. Minister Lutnick kirjeldab selgelt ja sirgjooneliselt USA valitsuse majanduspoliitikat ja suhtumist oma partneritesse.

Värske president on kinnitanud, et seekord ta aktsiaturgudest suurt ei hooli: et taastada Ameerika sära ja võimsus, tuleb esialgu korralikult kibedat rohtu võtta. Ma arvan, et ka seda sõnumit tasub võtta tõsiselt. Sel valitsemisperioodil jälgib Trump tõenäoliselt rohkem USA võlakirjaturul toimuvat kui aktsiaturge.

Finantsturgude reaktsioon Trumpi väliskaubanduspoliitikale

USA suurimate ettevõtete aktsiate väärtust kajastav S&P 500 indeks saavutas 19. veebruaril oma kõigi aegade kõrgeima taseme 6129,58 punkti, misjärel indeksi väärtus langes 23%. Seejuures on ka USA dollar teinud alates aasta algusest läbi korraliku kukkumise.

Joonis 1. Euro – USA dollari vahetuskurss nov 2024 – mai 2025. Allikas: Financial Times

USA rahandusminister Scott Bessent, kes on finantsturgude taustaga ja endine riskifondijuht, on üritanud turgusid rahustada ning president Trumpi seisukohti siluda ja lahti seletada. Just tema ülesanne on leida kate USA riigieelarve järjest kasvavale augule.

See ülesanne ei ole sugugi kergete killast, kuna paljudele investoritele ja majandusteadlastele on jäänud mulje, et president Trumpi ei huvita seekord majandus. Teda huvitab hoopis poliitika ning populaarsus oma valijate (MAGA) seas, kellel ei ole suuri aktsiaportfelle ja võib-olla isegi mitte väärtpaberikontot. Seetõttu ei ole neil väärtpaberiturgudel ka väga palju kaotada.

Tänu üleilmastumisele ja vabakaubandusele on USA suurettevõtete kasumid viimastel aastakümnetel kiiresti kasvanud. Väiksema lisandväärtusega tegevusi on riigist välja viidud ja keskendutud on ainult kõige tulusamale. Sellel on olnud ühiskonnale oma hind: ettevõtete kasumid ja ka tippkvalifikatsiooniga spetsialistide töötasu on kiiresti kasvanud, kuid lihttööliste palgad ei ole inflatsiooniga sammu pidanud. Madalama kvalifikatsiooniga töökohad viidi USA-st välja, kapitali aga voolas riiki sisse rohkem kui kunagi varem, kuna USA ettevõtete kasumimarginaalid kerkisid ning olid suuremad kui mujal maailmas.

Enamik majandusteadlasi alates Adam Smithist ja David Ricardost kinnitaks, et just spetsialiseerumine ja kaubavahetus aitavad kasvatada riigi rikkust. Donald Trump ja tema majandusnõunikud (Peter Navarro ja Stephen Miran) usuvad seevastu, et teised riigid hoopis lüpsavad Ameerika Ühendriike, müües sinna rohkem, kui ise sealt ostavad. President Trumpi plaan piirata väliskaubandust teeb tõenäoliselt kogu maailma vaesemaks ning kõige suuremateks kaotajaks võivad osutuda ameeriklased ise.

2024. aasta lõpus moodustas USA ettevõtete väärtus indeksi MSCI World väärtusest 73,5%.

Joonis 2. USA (punane), Euroopa (sinine) ja Jaapani (must) ettevõtete aktsiate osakaal indeksis MSCI World 1970–2025. Allikas: Societe Generale.

Pärast 2008. aasta finantskriisi on Ameerika Ühendriikide ettevõtete osakaal üleilmses indeksis märgatavalt kasvanud. See on osaliselt seletatav sellega, et USA indeksis on tehnoloogiaettevõtete osakaal suurem kui mujal maailmas ning tehnoloogiaettevõtted on viimase 15 aasta jooksul kiiresti kasvanud ning nende hinnatase oluliselt kerkinud. Kuid ka muude USA ettevõtete kasumid ja kasumikordajad on kasvanud kiiremini kui nende konkurentide omad mujal maailmas. Suure tõenäosusega võib see trend nüüd pöörduda.

LHV pensionifondid on geograafiliselt hajutatud

LHV pensionifondide portfellides on USA aktsiad olnud juba pikemat aega võrreldes üleilmse indeksiga palju väiksema osakaaluga. Nimelt on USA ettevõtted tundunud meile liiga kallid, isegi võttes arvesse nende kasvavaid kasumeid. Suurema osa Ameerika dollari riskist, mis kaasneb USA varadesse investeerimisega, on meie fondid maandanud.

Kui möödunud aastatel tähendas suhteline alakaal USA turgudel mõningast mahajäämust tootluses, siis tänavu on toonud LHV pensionifondidele edu just USA ettevõtete aktsiate väike osakaal, dollari vahetuskursi riski maandamine ning suhteliselt suur kulla ja kullakaevandusettevõtete aktsiate osakaal.

LHV investeerimismeeskond ei karda teistest erineda. Me analüüsime põhjalikult igat investeeringut, kaalume sellega kaasnevaid riske ning hindame oodatavat tootlust. Me jälgime trende, aga mitte pimesi.

Ka meie usume, et USA on innovatsioonikants ja toodab innovatsiooni, samal ajal kui Euroopa toodab regulatsioone. Kuid ei tohi unustada, et kuskil on siiski hind, mis võib osutuda väärtusega võrreldes liiga kõrgeks, eriti kui maailmas eksisteerib alternatiive.

Tähelepanekuid tänaselt pensionifondide turult

LHV meeskonna investeerimisotsuseid ei mõjuta kuigi palju see, mida teevad teised pensionifondid. Oma otsestel konkurentidel hoiame muidugi silma peal ja jälgime, mida nad teevad ja kuidas neil läheb. Sellest on juba päris palju aastaid möödas, kui ka konkurentide portfellidest võis leida häid mõtteid, kuhu investeerida.

Praegu ei keskendu üksikaktsiatesse investeerimisele peale LHV mitte ükski teine Eesti pensionifond. Usutavasti on meie konkurendid viimastel aastatel oma investeerimismeeskondi ulatuslikult kärpinud, et minimeerida investeerimisega seotud kulusid ja maksimeerida varahaldusettevõtete kasumit. Mitu meie konkurenti nimetab endiselt osa oma fonde aktiivseks, kuid küllap ainult sel põhjusel, et küsida tasu teenuse eest, mida ammu enam ei osutata.

Indeksifondide puhul on arusaadav, et kulusid minimeeritakse selleks, et alandada fondide haldustasusid, sest selles turusegmendis käib pensionifondide vahel terav konkurents. Eesti seitsme indeksifondi jooksvad tasud on vahemikus 0,28% ja 0,31%. Kõige väiksemad tasud on Luminor Indeks Pensionifondil (valitsemistasu 0,22% ja jooksvad tasud 0,28%), mille maht jääb pärast viit aktiivset müügiaastat alla 5 miljoni euro.

Üllatav on asjaolu, et Eesti kõige madalamate haldustasudega Luminor Indeksi varade maht jääb oluliselt (viiskümmend korda) maha Eesti ühe kõrgemate tasudega Luminor 16–50 pensionifondi varade mahust, mis ulatuvad 257, 4 miljonit euroni, kuigi mõlemal fondil on sama fondijuht ja ka väga sarnane investeerimisportfell. Nii nagu indeksifondist sõsarfondil, koosneb ka Luminor 16–50 portfell peaaegu ainult indeksifondidest (97,96% indeksifondid + 1,21% kinnisvara ja erakapitalifondid). Ainuke suurem erinevus on haldustasu määr: Luminor 16–50 haldustasu on 0,91% ja jooksvad tasud 1,13%.

See on tõestuseks, et Luminori stiilis aktiivne müügitöö kaubanduskeskustes teeb imesid. Sama fondijuht ja põhimõtteliselt sama fond, kuid haldustasude võrra väiksema tootlusega Luminori 15–60 fondi voolab mitu korda rohkem raha sisse kui Luminori indeksifondi.

Mõned mõtted ka pensionifondide müügi ajaloost

LHV oli esimene, kes hakkas pakkuma pensionifonde väljaspool kliendikontorit. Ma olin ise alguses selle müügikanali suhtes üsna skeptiline, ent muutsin kiiresti oma arvamust. 20 aastat tagasi ei osanud pangatellerid investeerimisest õieti midagi rääkida. Ma usun, et kaubanduskeskustes tegutsenud LHV müügimehed olid seega esimesed, kes hakkasid levitama rahatarkust.

Koolitasin ise meie müügimehi investeerimise alal ning sain neilt väärtuslikku tagasisidet selle kohta, mis kliente huvitab ja kõnetab. Olen seisukohal, et me tajusime LHV-s üsna hästi piiri, mis on lubatud ja mis on lubamatu, ning püüdsime sellest piirist turvalisse kaugusse jääda.

Olime väga pikka aega tootlustega konkurentidest kaugel ees. See tegi LHV pensionifondide müümise üsna kergeks: miks mitte liituda fondiga, mis pakub aastast aastasse teistest märksa paremat tootlust?

LHV fondide strateegiad olid lihtsad. Fondid koosnesid samadest instrumentidest ja erinesid üksteisest ainult investeeringute osakaalude poolest. Seda selgitasime ka klientidele. Ma rõhutasin pidevalt müügimeestele, et kliendile ei ole lubatud müüa maksimaalset (aktsia)riski juhul, kui klient ei ole turgudega kursis ja ise seda ei küsi. Seda tõestab fakt, et LHV kõige suurem ja populaarsem pensionifond pole olnud kunagi meie fondivaliku kõige suurema riskiga fond.

Kui mõnel ajal olid meie fondide tootlused konkurentide omadest madalamad, siis väljendus see ka müüginäitajates. Võib-olla tuli see minu enesekindlusest või selle puudusest, ent fondi tootluse ja müügitulemuste vahel oli selge korrelatsioon.

Nagu LHV pikaajalised kliendid teavad, olen juba üle kümne aasta olnud väärtpaberiturgude hinnataseme suhtes ettevaatlik. Madalate intressimäärade keskkonnas hakkasid aktsiahinnad algul tasapisi (ja hiljem kiiresti) kaotama sidet ettevõtete majandustulemustega ning investoreid huvitas rohkem keskpankade rahapoliitika kui ettevõtete kassavoog. Mõnda aega väljendas inflatsioon ennast ainult varahindades, enne kui 2020. aastal jõudis see pauguga ka poelettidele.

2002. aastal, kui sündisid esimesed pensionifondid, oli nii klientide kui ka seadusandja peamine mure ja esimene küsimus pensionifondide riskitase. Pärast rohkem kui 15 aastat kestnud peaaegu katkematut aktsiaturgude tõusu ei räägi riskidest enam õieti keegi ja enamik kliente nõuab kõige riskantsemat fondi. Igal müügimehel ei pruugi olla huvi kliendile vastu vaielda, eriti kui tema tasu sõltub müügitulemustest.

Aeg läks edasi ja meile tekkis kaubanduskeskustesse nii investeerimisstrateegia kui ka müügivõtete poolest agressiivne konkurent: Luminor. Meie müügimehi hakati üle meelitama paremate pakkumisega. Ma kahtlustan, et pakkumised ei olnud paremad, mitte ainult rahaliselt. Ka anti müügitehingu vormistamiseks müügimeestele vabamad käed. Minu kolleegideni on jõudnud tagasisidet, et vahetevahel kasutati selleks üsna ootamatuid ja loomingulisi võtteid.

Sellises konkurentsis osutus LHV müügimeeskonna professionaalsuse ja motiveerituse hoidmine raskeks. Need, kes on juhtinud müügimeeskonda, teavad, et sageli võivad üksikud väga andekad müügiesindajad teha keskmisest kümme korda parema tulemuse. Mida aga ette võtta siis, kui see tulemus saavutatakse küsitavate meetoditega? Kui paljudel organisatsioonidel jätkub julgust riskida sellega, et tema parimad müüjad lähevad konkurendi juurde üle, sest see on valmis rohkem maksma ning võib-olla siin ja seal silma kinni pigistama?

Ma usun, et praegu pakutakse nii pangakontorites kui ka fondihaldurite e-kanalites nii investeerimisest kui ka pensionifondidest märksa kvaliteetsemat infot kui 20 aastat tagasi. Tõenäoliselt jääb ka märk maha sellest, millest ja kuidas räägitakse.

Ehk ei oleks paha mõte, kui investeerimisnõustamise ja investeerimisotsuse vahele tuleks jätta teatud aeg selleks, et sedavõrd olulisi otsuseid ei langetataks kiirustades ja läbimõtlemata.