В плане доходности фондовых рынков март был снова прекрасным месяцем. Фондовый рынок США вырос в евро на 7,2%, а акции европейских компаний за месяц подорожали на 6,1%. На азиатских фондовых рынках ситуация была менее оптимистичной: Китайская фондовая биржа за месяц потеряла в евро 3,7% своей стоимости.

В то время как европейские страны борются с третьей волной коронавируса, в США настроения более радужные. Там надеются, что вакцинация позволит быстро снизить ограничения и люди в скором времени снова смогут в полной мере наслаждаться жизнью. Тем не менее правительство США планирует стимулировать экономику с помощью как краткосрочных субсидий, так и долгосрочных программ инвестиций в инфраструктуру, финансируемых за счет займов.

Дефицит бюджета центрального правительства США должен и в этом году, как и в 2020-м, достигнуть 15% валового внутреннего продукта, хотя прошлогодний экономический спад (–3,5%) начинает перерастать в ожидаемый приличный рост (+4,2%). Финансовое покрытие долгосрочных инвестиций предполагается найти за счет растущего налогового бремени.

Долг правительственного сектора США к концу прошлого года вырос до 27,7 триллионов долларов, что составляет 129% ВВП. Это больше, чем после Второй мировой войны, в 1946 году, когда этот показатель был 118%.

Если к этому добавить прогнозируемый на 2021 год дефицит госбюджета, к концу 2021 года долговая нагрузка США превысит 130% ВВП. Это выше, чем показатель Португалии и Испании, но все же ниже относительной долговой нагрузки Греции и Италии.

Окажутся ли дефициты госбюджетов инфляционными?

Если в год, последовавший за финансовым кризисом 2008 года, рычаги восстановления экономики находились в основном у центробанков, то в период коронакризиса политики взяли бразды правления в свои руки, а центробанкам отвели роль финансистов правительств. До сих пор независимость центробанков рассматривалась как важный фактор контроля над инфляцией, но в последние годы в США господствует мнение, что центробанк является лишь одним из отделов государственного сектора.

Темп инфляции в большинстве стран мира уже долгое время остается ниже установленного центробанками целевого уровня (около 2%). Поэтому небольшое ускорение инфляции поначалу может быть даже хорошей новостью, так как это дает надежду на преодоление долгового бремени.

Однако неясно, можно ли и как контролировать потенциальный рост цен в ситуации, когда центробанки, по сути, не имеют возможности повышать процентные ставки. Ведь долговая нагрузка как государств, так и частного сектора уже настолько высока, что обслуживание кредитов может оказаться под угрозой, а повышение процентных ставок может оказать давление на цены активов.

Если инфляция от 2% до 3,5% исторически была благоприятной средой для инвесторов в акции и недвижимость, то более высокий темп инфляции не может нравиться владельцам активов.

Об ускорении темпов инфляции первыми дадут знать цены на рынке труда и продуктов питания. Пока безработица остается выше оптимального уровня, а заработная плата не растет, вряд ли будут расти и цены, даже несмотря на количество скупаемых центробанками государственных облигаций.

Хорошей новостью можно считать то, что во время коронакризиса предприятия увеличили инвестиции в оцифровку бизнес-процессов, что должно способствовать росту производительности в будущем и, таким образом, также росту заработной платы.

Однако в последнее десятилетие при поддержке растущего долгового бремени цены на активы росли значительно быстрее, чем развивалась экономика, в результате чего разрыв между финансовым и реальным миром стал больше, чем когда-либо прежде. Рынки облигаций при этом больше рынков акций. При росте процентных ставок (по мере ускорения инфляции) цены на облигации будут падать. 2018 год наглядно показал, насколько болезненно на повышение процентных ставок отреагировали также рынки акций.

Инвестиционная стратегия пенсионных фондов LHV

К концу марта стало ясно, сколько клиентов и денег уйдет из пенсионных фондов второй ступени. В течение последних 18 месяцев из-за политической нестабильности пенсионные фонды LHV поддерживали более высокую ликвидность по сравнению с оптимальной инвестиционной стратегией и воздерживались от инвестирования в местные активы с несколько меньшей ликвидностью. Теперь, когда ситуация прояснилась, мы можем продолжить реализацию нашей инвестиционной стратегии.

Цель LHV Varahaldus – достичь с активно управляемыми пенсионными фондами с повышенным риском не менее 6% годовой прибыли, что, как ожидается, превысит как номинальный рост экономики Эстонии, так и рост заработной платы. Исходя из поставленной цели, мы предпочитаем инвестировать деньги в местные предприятия и недвижимость, если ожидания прибыли оправдывают это.

Я считаю, что стоимость инвестиции в первую очередь определяется (ожидаемыми) денежными потоками, которые она предлагает. Также я считаю важным, чтобы предприятие или проект были жизнеспособными даже в условиях меняющейся экономической среды, где доступность капитала ограничена.

Большая часть портфеля пенсионных фондов LHV инвестируется по консервативной стратегии. Наша цель – обеспечить сохранение пенсионных активов даже в более сложных условиях, а также иметь достаточную ликвидность для того, чтобы инвестировать тогда, когда другие продают и уровень цен станет более благоприятен, чем в настоящее время.

Мы вложили небольшую часть портфеля пенсионных фондов LHV в управляемые из Эстонии фонды венчурного капитала. Развивающийся технологический сектор Эстонии продемонстрировал множество историй успеха, которые привлекли международное внимание и заложили основу для дальнейшего развития этого сектора. Пенсионные фонды LHV были одним из ведущих инвесторов почти всех венчурных фондов, действующих в Эстонии (Karma Ventures, Superangels, Trind Ventures и Tera Ventures). Мы видим в этом секторе большие долгосрочные перспективы и постараемся участвовать в его росте и в дальнейшем.

Нынешнее время для инвесторов в некоторой степени напоминает бред шизофреника. С одной стороны, мы ожидаем ускорения инфляции, с другой – надеемся, что процентные ставки еще долго будут оставаться очень низкими. Время покажет, смогут ли центробанки держать процентные ставки и инфляцию под контролем и в будущем (несмотря на растущее долговое бремя государственного и частного секторов), или же в конечном итоге победят рыночные силы, и инвесторы снова столкнутся с цикличностью экономики и рынков ценных бумаг.