II cтупень

Рост цен на акции продолжился и в июне. Индекс Euro Stoxx 50, зависящий от стоимости европейских предприятий, за месяц повысился на 6,4% с учетом дивидендов, а индекс S&P 500, объединяющий крупнейшие предприятия США, поднялся, при выражении в евро, на 0,7%. Быстрое восстановление рынков акций после мартовского спада было неожиданным и впечатляющим: два данных индекса, по состоянию на конец июня, были соответственно всего на 12,4% и 3,2% ниже значений, зафиксированных в начале года. Подъему не помешало даже то обстоятельство, что скорость и степень восстановления мировой экономики по-прежнему неясны.

Для рынков ценных бумаг поддержкой стали небывалые стимулирующие пакеты и программы поддержки центральных банков и правительств. Они помогли предприятиям выжить, а экономике государств – продолжить функционировать, и обеспечили определенную нормальность.

Несмотря на масштабные вспомогательные меры, в этом и следующем году мировая экономика, по оценке Международного валютного фонда, из-за вируса потеряет 11 триллионов евро. Согласно самым последним прогнозам, валовый внутренний продукт в этом году во всем мире сократится примерно на 4,9% (в апрельском прогнозе было 3%). При этом в еврозоне экономический спад, по всей видимости, составит 10%, а в США валовый внутренний продукт уменьшится примерно на 8%.

У стимула своя цена

Загребая деньги лопатой, присутствует надежда о том, что предприятия и потребители быстрее встанут на ноги, но этот «обед» не бесплатен. Если в начале 2020 года Министерство финансов США прогнозировало дефицит бюджета в размере 1 триллиона долларов (примерно 5% от ВВП), то в конце июня выяснилось, что в этом году дефицит составит скорее 3,7 триллиона долларов (примерно 18% от ВВП).

Согласно прогнозу Европейской комиссии, дефицит бюджетов правительств еврозоны в этом году составит 8,5%. Это повысит отношение долговых обязательств публичного сектора к ВВП с 86%, зафиксированных в 2019-м году, приблизительно до 103% к концу 2020 года.

Неизбежно возникает вопрос: на сколько у центральных банков и правительств хватит пороха, и как увеличившиеся обязательства по займам будут влиять на экономический рост в будущем? Еще до пандемии Covid-19 долговая нагрузка была очень высокой почти во всем мире, и не только в правительственном секторе. Можно полагать, что в связи с низкими процентными ставками, это не самая острая проблема на данный момент, однако несмотря на вялую денежно-кредитную политику, все больше предприятий испытывают трудности с обслуживанием своего долга.

Предприятия, весь доход которых уходит на процентные платежи, называют предприятиями-зомби. В начале этого века среди предприятий США было менее 5% так называемых «зомби», но их доля из года в год продолжала расти и к настоящему моменту достигла приблизительно одной пятой части – и это в ситуации, когда безрисковые процентные ставки даже в США снизились почти до нуля!

Если центральные банки не хотят вызвать большую волну банкротств, то повышение процентных ставок становится крайне сложной задачей. Но, с другой стороны, сохранение дышащих на ладан фирм может повлечь за собой неэффективное разделение ресурсов и более слабый рост продуктивности в экономике.

Как инвестировать в такой ситуации?

Как было упомянуто, сейчас центральные банки вбрасывают в обращение триллионы доллары, скупая облигации (причем все более рисковые) как правительств, так и предприятий, и даже акции предприятий. На рынках ценных бумаг справедливую цену уже давно определяют не покупатели и продавцы, которые оценивают прибыли предприятий и их рост, а денежно-кредитная политика центральных банков. Вследствие этого цена имеющегося имущества накачивается независимо от денежного потока, который дает это имущество.

Если процентные ставки в случае безрисковых облигаций отрицательны, то даже предприятие-зомби становится ценным – пусть даже оно не приносит прибыль и нет уверенности в том, что оно когда-нибудь начнет ее приносить. В такой среде комфортно чувствуют себя спекулянты и невежды и рынок ведом алчностью и страхом опоздать на поезд.

Мартовский спад дал пенсионным фондам LHV прекрасную возможность снова инвестировать в рынки акций при разумном уровне цен. Мы довольно агрессивно ухватились за эту возможность. На данный момент коэффициенты прибыли предприятий на крупных рынках снова превысили 20, что означает доходность менее 5% в случае, если предприятия не увеличивают свои прибыли.

В такой ситуации мы предпочитаем инвестировать скорее во внебиржевые активы, доходность которых несколько выше или риск в случае которых ниже. Например, в июне пенсионные фонды LHV заложили в Таллине, в районе Уус-Мустамяэ, краеугольный камень следующих двух домов с наемными квартирами, потому что мы верим в перспективу развития Эстонии. На рынке уже более года представлены 127 наемных квартир в квартале Мануфактуури, которые с успехом смогли принести доход соответствующим собственникам паев пенсионного фонда.

Первая волна пандемии может и миновала, но влияние кризиса на экономику и его последствия будут ощущаться еще долгое время. При выборе инвестиций LHV исходит, прежде всего, из прогнозируемого денежного потока предприятия и проекта. Одной лишь надежды на то, что в будущем нам удастся перепродать инвестицию дороже, недостаточно для анализа инвестиции и принятия решения о покупке.

Инвестиция, ценность которой растет быстро лишь благодаря простым, но многообещающим словам, может столь же быстро потерять свою ценность. Можно привести множество таких примеров из прошлого. Инвестирование – это скорее марафон, нежели спринт.