Июль на международных рынках ценных бумаг выдался значительно более насыщенным, чем можно было предполагать по месячной доходности фондовых индексов и облигаций. В первой половине месяца крупнейшие мировые фондовые рынки находились на подъеме, но в последние дни существенно скатились вниз.
В этом году фондовые рынки подкрепляло ожидание того, что центральные банки после короткой паузы вновь откроют свои денежные краны. Только в декабре прошлого года Федеральная резервная система подняла процентную ставку на 25 базисных пунктов и прогнозировала еще два повышения в этом году, но всего через несколько месяцев уже ожидалось, что следующим шагом станет снижение процентной ставки.
31 июля Федеральная резервная система США действительно снизила процентную ставку по однодневным (овернайт) кредитам финансовым учреждениям на 0,25 процентных пункта до 2–2,25%. Хотя Совет управляющих Европейского центрального банка на июльском заседании оставил свои процентные ставки без изменений, рынки получили сигнал о том, что они могут упасть в будущем, и в декабре 2018 года изучалась возможность повторного запуска программы скупки облигаций.
Центральные банки были вынуждены ослабить денежно-кредитную политику, поскольку во многих частях мира экономический рост замедлился, а из-за эскалации торговой войны на горизонте все больше сгущаются тучи. На фоне более слабой конъюнктуры и ожиданий низкого роста доходов предприятий рост цен на акции в этом году указывает на то, что инвесторы видят в ослабленной денежно-кредитной политике и более низких процентных ставках эликсир, с помощью которого можно решить все проблемы.
Классы активов не исчерпываются двумя
Поправка к Закону об инвестиционных фондах, принятая в конце прошлого года и вступающая в силу 2 сентября, привлекла минимальное внимание, несмотря на ее радикальный характер, хотя вопросы, связанные с пенсионными фондами, уже давно стоят на повестке дня и противники пенсионных фондов уже бросились готовить следующую поправку к закону.
Среди изменений, предусмотренных Законом об инвестиционных фондах, пресса в основном отметила увеличение разрешенной доли акций до 100 % активов пенсионного фонда. Важнейшие же новации остались без внимания. По всей видимости, такое внимание к акциям связано с тем, что с 2002 года стратегии пенсионных фондов определялись по доле акций в пенсионном фонде (сбалансированный — 25 %, прогрессивный — 50 % и агрессивный — 75 %).
Фундаментальное же значение закона, вступающего в силу в сентябре, состоит в том, что при описании классификации инвестиционных стратегий пенсионных фондов доля акций теперь по существу не имеет значения. Разделение инвестиционной вселенной на акции и облигации является таким же общим и поверхностным, как и разделение инвестиционных стратегий на активные и пассивные. Не скажу, что оно неправильно, но, на мой взгляд, оно практически несущественно.
Классы активов не ограничиваются одними облигациями и акциями. Например, инвестиционное предприятие, управляющее пожертвованиями Йельского университета, делит свой портфель управляемых инвестиций (30 миллиардов долларов США) на восемь классов активов.
Распределение инвестиций Йельского университета в конце 2018 г. Источник: http://investments.yale.edu/reports.
Как можно видеть, доля отечественных (Соединенных Штатов) акций как класса активов в портфеле Йельского университета составляет лишь 3,5 %, несмотря на то, что США являются крупнейшим фондовым рынком. Хотя как стратегии абсолютной доходности, фонды частного капитала, венчурный капитал, природные ресурсы, так и инвестиции в недвижимость можно обобщенно отнести к инвестициям, сходным с инвестициями в акции, инвестиционная команда Йельского университета рассматривает их как отдельные независимые классы активов, так как характеристики их доходности и рисков определенно различаются и в разных фазах экономического цикла они ведут себя по-разному.
Разрешение более высокой доли акций в пенсионных фондах можно только приветствовать, но новый закон вводит и много других важных изменений. Закон об инвестиционных фондах, вступающий в силу 2 сентября, значительно расширит возможности инвестирования пенсионными фондами Эстонии в реальные активы и ценные бумаги, не включенные в листинг, в том числе в фонды частного и венчурного капитала, которые имеют более высокую ожидаемую долгосрочную доходность, чем котированные на бирже акции. Пенсионные фонды LHV уже в течение некоторого времени сосредоточены на внебиржевых инвестициях, и вступающий в силу закон еще более расширяет наши возможности.
Закон также предусматривает установление ожидаемой доходности для пенсионных фондом посредством введения платы за успешность. Если пенсионные фонды приумножают деньги тех, кто ведет пенсионное накопление, темпами, опережающими темпы роста заработной платы, у фондов возникает право брать плату за успешность. В то же время радикально снижаются платы за управление пенсионными фондами. Установление роста заработной платы в Эстонии в качестве сравнительного индекса для пенсионных фондов должно также направить внимание управляющих фондами на поиск и создание местных инвестиционных возможностей, поскольку заработная плата и цены на активы в Эстонии должны в течение длительного времени оказаться в высокой степени корреляции.
Пересмотр инвестиционных стратегий пенсионных фондов, поиск и реализация новых инвестиционных возможностей — это долгосрочный процесс, и вызывает сожаление тот факт, что еще не успели вступить в силу одни изменения в закон, как уже инициируются новые.
Я подозреваю, что такая спешка не позволит и самим политикам понять, за что они, по сути, голосуют, и в процессе политического шантажа и компромиссов они могут даже забыть о главном или пренебречь им.
Медвежья услуга будущим пенсионерам
Когда гражданин Эстонии выходит на пенсию, его доход по сравнению с последней зарплатой (это соотношение называется пенсионной ставкой замещения) падает больше, чем в любой другой европейской стране (включая и те, что беднее нас).
Слайд презентации Лаури Лепика 12: Теоретическая ставка замещения средней нетто-зарплаты и нетто-пенсии человека, получавшего в течение 40 лет среднюю зарплату и ушедшего на пенсию, по странам Европейского союза. Данные Европейской комиссии за 2018 г.
Политики «Исамаа» считают, что относительно еще более низкие, чем нынешние, пенсии в будущем не являются проблемой, так как по выходе на пенсию родителей о них должны заботиться их дети. Таким путем нам пытаются навязать свое ошибочное представление о том, будто снижение пенсий в будущем будет способствовать повышению рождаемости. Я подозреваю, что логика политиков «Исамаа» ошибочна и что снижение пенсий в будущем будет означать растущее имущественное неравенство в обществе и, как следствие, политическую нестабильность, что, в свою очередь, будет сдерживать рост населения и благосостояния.
Чтобы не упускать из виду главное, надо искать потенциальное прямое решение проблем. Снижение пенсий для повышения рождаемости — это не только слишком косвенное средство, чтобы быть эффективным, но и вообще неправильное решение.
Все изменения пенсионной системы следует оценивать с точки зрения того, будут ли пенсии в будущем повышаться или снижаться по сравнению с заработной платой. Но прежде политикам стоило бы договориться о том, являются ли сегодня пенсии в Эстонии слишком высокими или слишком низкими. Складывается впечатление, что на фоне разговоров о возможном однократном увеличении пенсий, готовятся законодательные изменения, которые приведут к резкому снижению пенсий в будущем и заставят пожилых людей жить за чертой бедности.
