Мы сами развиваем рынок ценных бумаг

29 января 2018 г.

Ромет Энок

Результат инвестирования в индексные фонды и вмешательства центральных банков особенно остро проявляется на рынках облигаций. Если обратиться, например, к данным по еврозоне за 2016 год, то на Италию и Испанию вместе взятых – при расчетах разными методами – приходилось чуть больше четверти. Однако обе страны являются крупными заемщиками, доля облигаций этих государств в индексных фондах достигает в целом примерно 40%.

Если прибавить к влиянию индексных фондов программу покупки Европейского центрального банка, то мы и получим ситуацию, при которой цену определяют те участники рынка, которых цена не интересует. Высокая цена государственных облигаций распространяется и на корпоративные облигации предприятий с высоким рейтингом, и в итоге можно сказать, что дешевле всего деньги получает тот, кто больше всего кредитуется. Затем рейтинговые агентства берут полученный таким образом низкий кредитный процент за основу, и в конечном счете сам способ использования денег уже не обращает на себя внимания. Ситуация станет особенно нелепой, если в этих условиях ожидаемая доходность в дальнейшем продолжит дрейфовать в сторону минуса.

Для инвесторов вследствие всего этого возникнет большая проблема: начиная с определенного уровня даже чисто математически становится невозможно далее получать прибыль. Первым знаком этого стало то, что по результатам прошлого года рынок государственных облигаций Германии ушел в минус. В более широком плане государственные облигации (в значительной степени благодаря Испании и Франции), а также корпоративные облигации еще могли предложить положительную доходность, но и возможность заработать на них в дальнейшем видится очень малой, если сравнить ее с рисками.

Мы сохраняли в портфеле облигаций наших фондов в течение всего времени после кризиса 2008–2009 гг. довольно сильные позиции государственных облигаций Латвии и Литвы. Их цены за это время поднялись до того уровня, который вызывает опасения их банкротства, уровня, при котором инвесторы согласны доплачивать за их хранение. В минувшем году оба эмитента еще предлагали доходность, превышающую среднюю на рынке облигаций, но к настоящему времени также достигнут крайне высокий уровень цен.

Другим основным источником нашего дохода в портфеле облигаций в последние годы были облигации отдельных эмитентов вне рынка, подвергшегося деформации со стороны Европейского центрального банка. Эти облигации с учетом процентной среды принесли весьма приличную доходность. Наиболее сильные позиции сохраняют Болгария, банк Citadele и Brasil Foods с результатами, соответственно, 7,5%, 6,25% и 4,25%. Позиции Болгарии при этом мы полностью продали в конце года после 23%-й доходности за три с половиной года. Это одна из крупнейших единичных инвестиций фондов за пределами Балтийского региона.

Отечественному рынку есть, что предложить

Когда перспективы доходности международных облигаций становятся столь сомнительными, как это наблюдается сейчас, активное управление предполагает поиск альтернатив. Одной из главных альтернатив для нас в прошлом году стало развитие местного эстонского рынка облигаций, в более широком смысле - работа с балтийскими эмитентами.

Хотя на экономике и предприятиях стран Балтии лежит скорее малое кредитное бремя, в то же время почти все эмитенты представляют собой слишком мелкие проекты, чтобы кредитование через международные рынки оправдывало себя или даже вообще было возможным. Тем более заметную роль в развитии рынка должны играть местные пенсионные фонды. Мы взяли на себя эту роль в последние годы, инициировав обмен мнениями, знакомясь с возможностями и устанавливая контакты с потенциальными эмитентами.

Пенсионные фонды имеют преимущества перед банками

Есть определенные сегменты кредитного рынка и рынка облигаций, на которых пенсионные фонды имеют преимущество даже при такой основанной на банковских услугах экономике, как в Эстонии. Один из центральных таких сегментов, являющийся одновременно крупным пользователем капитала, - это публичный сектор и связанные с ним проекты в сфере инфраструктуры. Поскольку эти проекты являются капиталоемкими и в большинстве своем также весьма долгосрочными, у пенсионных фондов здесь имеется преимущество. Банкам, как известно, четкие границы устанавливают требования о том, в каком объеме и на какой срок они могут перекредитовывать средства, привлеченные с краткосрочных вкладов.

В прошлом году мы выиграли конкурс по финансированию Riigi Kinnisvara AS и города Тарту, приобретя облигаций на сумму 54 миллиона евро. Учитывая потребность в инвестициях в инфраструктуру, значительную поддержку, которая оказывалась этому за счет евроденег, и давление на государственный бюджет, можно сказать, что пенсионным фондам, по всей вероятности, предстоит в будущем играть в этом секторе гораздо большую роль. Мы имеем в виду не только то, что пенсионные фонды придут на смену прежним финансистам, но и то, что они смогут предлагать различные решения. Одним из них может быть увязка процентов с местным уровнем инфляции.

Другой вариант, при котором решением могут стать пенсионные фонды, зависит от жизненного цикла предприятия. Имеются в виду ситуации, когда потребность предприятия в инвестициях выше обычной и/или же предлагаемый залог не вписывается в традиционный радиус деятельности банков. Подобная ситуация может возникнуть в связи с крупномасштабными инвестициями, осуществленными самим предприятием, поглощением другой фирмы или изменениями в структуре собственников предприятия.

Наши фонды финансировали в прошлом году такого рода сделки: покупку приобретенных Transpordi Varahaldus и сданных в аренду Nordica самолетов, а также выкуп портала объявлений auto24.ee у финских собственников. Стоимость двух этих сделок составила 28 миллионов евро.

По своему типу это очень разноликий сегмент, и это наложило в указанных случаях свой отпечаток на облигации фондов, которые были обеспечены по-разному (самолетами или товарным знаком). Также наблюдались различия и в типах облигаций: субординированные и необеспеченные облигации. Именно этот класс активов – субординированные и необеспеченные облигации – может стать той областью, в которой пенсионные фонды могли бы действовать более активно, чем прежде. Они могут помочь предприятиям укрепить базу собственных средств для осуществления более крупных инвестиций.

Напротив, субординированные облигации в банковском деле лучше отрегулированы, благодаря чему они являются более стандартными и легкими в пользовании. В то же время, банковские услуги – это третья область, в которой пенсионные фонды могут сыграть свою роль. В минувшем году мы достигли договоренности о приобретении субординированных облигаций с двумя самыми маленькими банками Эстонии – Coop и Bigbank. Кроме того, мы были самыми крупными инвесторами в субординированные облигации латвийского банка Citadele, эмиссия которых состоялась как в конце 2016 года, так и в конце прошлого года. Эти инвестиции составили в общей сложности 40 миллионов евро. Субординированные облигации наряду с собственным капиталом помогают банкам выполнять вытекающие из закона требования, или, говоря иными словами, вообще дают банкам возможность давать кредиты.

Помимо соглашения о субординированных облигациях мы заключили также договоры с Luminor и литовским банком Šiaulių о несубординированных облигациях на сумму 55 миллионов евро. Фонд и раньше имел депозиты в обоих банках, однако форма облигаций позволяет банкам выполнять правила выдачи кредитов, предлагая в то же время фондам более высокие проценты.

Поскольку действующие ныне требования направлены на то, чтобы помешать межбанковскому кредитованию, пенсионные фонды могут сыграть важную роль в развитии финансового рынка, давая банкам возможность привлекать средства для выдачи кредитов предприятиям и частным лицам. Это необходимо именно в той ситуации, когда те же самые правила требуют привлечения более долгосрочных, чем вклады, средств.

В приведенные выше три группы облигаций пенсионные фонды LHV инвестировали в прошлом году 161 миллион евро. По состоянию на конец года это составило 21% от объема портфелей облигаций фондов, создав в них совершенно новый, заслуживающий внимания класс активов и источник дохода. Имея в виду то, что главная альтернатива, или перспективы международного рынка облигаций все еще оптимизма не вызывают, всячески увеличивать удельный вес этих активов при появлении привлекательной возможности в интересах ведущих пенсионное накопление.

С учетом осуществляемых в фонд взносов мы продолжим анализ местных проектов и подготовку сделок. Надеемся вскоре пополнить все описанные сегменты портфеля, получив при этом доходность для ведущих пенсионное накопление и одновременно способствуя развитию местного рынка облигаций.

С обзором происходившего на фондовых рынках можно ознакомиться ЗДЕСЬ

Все новости